ส่วนต่างไปที่ NPV เหลือ 11%

หุ้น SIRI ได้ถีบตัวขึ้น 49% ณ ระดับที่ต่ำสุดของปีนี้ที่ 5.05 บาท/หุ้น และแกร่งกว่าผลของหุ้นที่ดินอื่น ๆ จากคาดหวังศักยภาพกำไรโตมากในปีนี้ ซึ่งเราก็เห็นด้วย เนื่องจากการปรับคาดการณ์กำไรใหม่ ทำให้กำไรต่อหุ้นโตขึ้น 494% และ 74% ในปีนี้และปีหน้าเป็น 0.34 บาท/หุ้น และ 0.59 บาท/หุ้น เนื่องจากคาดการณ์ความสำเร็จจากโครงการบ้านใหม่และยอดขายล่วงหน้า จากคอนโดใจกลางเมือง

แต่อย่างไรก็ตาม ศักยภาพกำไรที่ดีขึ้น จะยังมีความเสี่ยงทางธุรกิจและการเงินไปด้วย จะเห็นได้ว่าโครงการที่เปิดใหม่ ๆ จะเข้ามาในครึ่งปีหลัง 2546 ที่จะมีความกังวลเรื่องการแข่งขันรุนแรงและความต่อเนื่องของอุปสงค์ นอกจากนั้นภาระหนี้และหนี้สิน/ทุน จะเพิ่มขึ้นเป็น 6.5 พันล้านบาท และ 1.6 เท่าในครึ่งหลังปี 46 ด้วย และการลดลงของความเสี่ยงทางการเงินจะขึ้นอยู่กับการขายบ้านและการ ลงบันทึกรายได้เร็วหรือไม่

ตอนนี้หุ้นซื้อขายที่ไม่ต่ำเมื่อเทียบกับอุตสาหกรรมคือ 12-20 เท่า PER และ 10-14 เท่า EV/EBITDA ในปี 2546-2547 และแม้ว่าเราเพิ่มค่าของ NPV ขึ้น 57% จาก 5.3 บาท/หุ้น เป็น 8.3 บาท หุ้นยังมีโอกาสขึ้นได้เพียง 11% เราจึงเห็นว่าหุ้นอื่น ๆ ที่มีศักยภาพดีและความเสี่ยงธุรกิจน้อยกว่า เช่น LH, NOBLE และ LPN แถมยังมีส่วนลดจาก NPV มากกว่าด้วย เราจึงให้คำแนะนำ "ถือ"

ตารางที่ 1 : ประมาณการกำไร

โครงการรวมมูลค่า 20.6 พันล้านบาทและยอดขายล่วงหน้า 1.2 พันล้านบาท ณ กุมภาพันธ์ 2546

บริษัทประกาศมูลค่าโครงการรวม 20.6 พันล้านบาทจากโครงการ 14 แห่ง 4 แห่งเป็นของเดิมขายอยู่แล้ว ตั้งแต่ต้นปี 2543 และคาดจะปิดโครงการได้เร็วนี้ ส่วนอีก 10 โครงการใหม่ได้มาหลังเพิ่มทุนใหญ่ จำนวน 2.52 พันล้านบาท ตอนเดือนตุลาคมปีก่อน 5 โครงการเป็นบ้านเดี่ยวและอีก 1 เป็นโครงการเซ้งในย่านสีลม ซึ่งมีเวลาการพัฒนาราว 3 ถึง 6 ปี ในปีนี้ SIRI จะเพิ่มสัดส่วนของบ้านพร้อมอยู่จากเดิมต่ำกว่า 10% เป็น 35% ซึ่งเป็นบ้านจากโครงการใหม่ ๆ

ตาราง 2: รายละเอียดโครงการบ้านเดี่ยว

ด้านคอนโดใจกลางเมืองนั้น SIRI ได้ร่วมลงทุนกับยูนิเวนเจอร์ (UV) โดยสัดส่วนลงทุน 51% : 49% เพื่อเจาะตลาดคอนโดหรู ซึ่งได้เปิดไปแล้ว 4 แห่งคือ เย็นอากาศ, สวนพลู, สุขุมวิท และราชดำริ และได้ขายล่วงหน้าไปแล้ว 68.8% แต่การรับรู้รายได้จะทยอยเมื่อสร้างไปเรื่อย ๆ ในช่วง 2-3 ปีหน้า จะเห็นได้ว่าบริษัทร่วมทุนเป็นการรวมกัน เพื่อจับตลาดคอนโดกลางเมืองที่มีความต้องการแต่ไม่มีของ ด้าน SIRI ก็มีประสบการณ์การพัฒนาคอนโดและ UV ก็มีเส้นสายและความชำนาญในการหาสินทรัพย์เสียมาทำ และบริษัทร่วมทุนก็จะเปิดโครงการใหม่อีก 2-3 แห่งในช่วง 12-18 เดือน

ตาราง 3: รายละเอียดโครงการคอนโดผ่าน Sansiri Venture

แม้ว่ามูลค่าโครงการรวมจะคิดเป็น 139% ของประมาณการขายใน 4 ปีหน้า แต่การบันทึกรายได้จะยังช้ากว่าคู่แข่ง โดยเฉพาะอย่างยิ่งพวกขายบ้านพร้อมอยู่ในจำนวนยอดขายล่วงหน้า 1.2 พันล้านบาท หรือ 48% ของประมาณยอดขายปีนี้ แต่ก็จะมีเพียง 1 ใน 3 ของจำนวนนี้ เท่านั้นที่สามารถลงในปีนี้ได้ แต่เราก็คาดว่าจะมีส่วนของบ้านเดี่ยวพร้อมอยู่จากโครงการที่พัฒนาการ และสาธร-วงแหวนมาในครึ่งหลังปี 46

กำไรไตรมาส 4/45 กลับตัวเป็นกำไร 52 ล้านบาท

ยอดขายและกำไรประกอบการของ SIRI ฟื้นตัวดีในไตรมาส 4/45 จากการรับรู้รายได้จากโครงการที่วัชรพลและปิ่นเกล้า ซึ่งรวมแล้วยังมียอดขายล่วงหน้าเหลือ 300 ล้านบาท แต่ถ้าดูกำไรพื้นฐานที่ 25% จะเห็นว่าต่ำกว่าคู่แข่ง ซึ่งทำบ้านพร้อมอยู่มาก ด้านค่าโสหุ้ยนั้น เริ่มปรับตัวสูงขึ้นไปที่ 80 ล้านบาท เนื่องจากต้องลงรายจ่ายจากการเปิดโครงการใหม่ ๆ มากขึ้น

ตาราง 4: งบกำไรขาดทุนรายไตรมาส

จากการที่บริษัทต้องใช้เม็ดเงินพัฒนาโครงการมากขึ้น SIRI ขาดดุลเงินสด 4.82 พันล้านบาทในปีก่อน แต่รอยรั่วส่วนหนึ่งก็ถูกปิดด้วยการเพิ่มทุน 2.52 พันล้านบาท ทำให้หนี้สิน/ทุนคงตัวไม่เพิ่มมากที่ 1.19 เท่า ในตอนปลายปี และปีนี้บริษัทก็ยังจะมีกระแสเงินเป็นลบ 2.3 พันล้านบาท จะทำให้ภาระหนี้สูงขึ้นเป็น 5.6 พันล้านบาท และหนี้สินต่อทุน 1.6 เท่า แต่เราก็คาดหนี้สิน/ทุน ลดลงเหลือ 1.2 เท่า เนื่องจากกระแสเงินสดจะเป็นบวกในปีหน้า

ตาราง 5: อัตราส่วนทางการเงินโดยย่อ

ภาพ 1: เงินสดอิสระและภาระหนี้

ศักยภาพกำไรใน 2 ปีหน้าและงบไตรมาสจะดีขึ้นต่อเนื่อง

เราได้ปรับคาดการณ์กำไรขึ้น 58% เป็น 295 ล้านบาทในปีนี้ และ 81% เป็น 513 ล้านบาทในปี 2547 เนื่องจากสภาพการรับรู้รายได้จากบ้านและคอนโดดีขึ้นมาก ประมาณรายได้เพิ่มจากเดิม 37% และ 52% ในช่วงเดียวกัน นอกจากนั้นเราได้เพิ่มคาดการณ์กำไรประกอบการในปี 2546-2547 ขึ้น 4% และ 1.5% เนื่องจากราคาบ้านดีขึ้นและควบคุมค่าโสหุ้ยได้ดี

ตาราง 6 : การปรับประมาณการกำไรของ SIRI

และเราก็ได้เพิ่มคาดการใช้เงินหมุนเวียนไปกว่า 6.5 พันล้านบาท ของทั้ง 2 ปี ทำให้หนี้สินเพิ่มจากคาดการณ์เดิม 2-3 พันล้านบาท แม้บริษัทยังคงจะเพิ่มวงเงินกู้ในตลาดเงิน ซึ่งยังมีสภาพคล่องสูง แต่เราก็ไม่ตัดโอกาสจะเพิ่มทุนไปหมด ถ้าหากราคาหุ้นดี ๆ ด้านภาระดอกเบี้ยคาดจะเพิ่มขึ้นเป็นเฉลี่ย 140 ล้านบาทต่อปี ใน 2 ปีนี้เพิ่มจากเดิมที่ต่ำกว่า 100 ล้านบาท สรุปแล้วกำไรต่อหุ้นจะเพิ่มได้ 488% จาก 0.06 บาท/หุ้น เป็น 0.34 บาท และปีหน้าจะโตอีก 74% เป็น 0.59 บาท

รายไตรมาสกำไรปีนี้ ยังจะฟื้นตัวแรงต่อในไตรมาส 1 และไตรมาส 2/46 และจะเติบโตสูงในครึ่งหลังปี 2546 ซึ่งใน 3 ไตรมาสแรกรายได้จาก 4 โครงการบ้านเดี่ยวเดิม และคอนโดบ้านสิริสาธร จะเข้ามา ในขณะที่โครงการบ้านเปิดใหม่บางแห่งจะเริ่มเข้ามาในครึ่งปีหลัง ซึ่งส่วนใหญ่เป็นบ้านพร้อมอยู่ เราคาดกำไรปกติปีนี้โตได้ 1019%

ตาราง 7 : ประมาณการกำไรรายไตรมาส